原文標題：如何判斷一家上市公司的真假優劣？看這點就夠了！
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嘉賓為雪球人氣用戶：歲寒知松柏
今天我想從現金流的角度，講一些我自己的心得體會。主要是通過現金流來判斷一個公司是好還是壞，是真還是假。博彩股不同的分紅率與DCF三要素
相信很多朋友都去過澳門，我們知道澳門人均GDP在全世界200個國家地區里面排名第3，主要是因為博彩業貢獻很大。澳門可以作為我們旅游度假的好選擇，酒店金碧輝煌。對于男人們來說更好、更有吸引力的地方是澳門美女非常多，有一次我不小心在微信里面點了一下附近的人，結果幾分鐘就有差不多100個美女跟我打招呼。當然作為價值投資者我頂住了誘惑。更吸引人的是賭場，作為一名價值投資者肯定不能沉迷賭博，但是可以做一些調研，考慮一下能不能做賭博公司的股東。
上面圖表里的四個股票是澳門有代表性的博彩公司，都在香港上市。我們看看主要的財務指標：PE四家公司都差不多，2018年都在14倍左右，但是如果看PB和ROE差距非常大。澳博很低，明顯是煙蒂股，而永利ROE可以達到100%多，同時它PB也非常高。在A股看不到這種現象，但是在美股這種很多。選擇哪個公司未來回報會更好呢？對于不同的人來說，可能有不同的選擇標準。除了PB和ROE以外，分紅和負債率的差別也很大，比如說“銀河娛樂”負債率并不高，只有33%，但是它的分紅比例過去五年平均只有30%，即它有錢分紅，但是不太愿意分。最下面的永利澳門負債率非常高，像銀行一樣，但是每年拿出利潤的130%來分紅。如果按照股利增長模型來估值對比，肯定是分紅比率越高的估值越高，無論股利是不增長的股利零增長模型V=D/K，還是等比增長V=D1/(r-g)，公司計算的結果都是一樣的。
當然估值肯定不會這么簡單，因為有資本支出，要看未來的發展變化。看倒數第二欄OCF（經營現金流）過去五年和凈利潤的比值都比較高，賭博公司有一個共同的特點是經營現金流很好。但是這幾個公司近年資本支出比較大，主要是有很多新的賭場在建，其中金沙FCF比較高，和凈利潤相當，其他3家低一些。它們估值的關鍵是看投資新賭場未來回報怎么樣，比如銀河如果未來利潤很好，分紅率可以變多。也有一種可能還是維持30%的分紅，有錢不給你，小股東也沒有辦法，過去五年它就不怎么分紅。而永利也有可能未來行業不好、企業管理不善的時候，可能資金鏈斷裂，100%多的分紅不能維持。就我個人來說，金沙中國看起來更穩健一些。
要更全面完整地對它估值，一般都會用到自由現金流貼現DCF。價值
學會計時，會計第一章會講資產的定義，什么叫資產？你擁有和控制的預期未來會產生現金流入的財產，其實和DCF的意思一樣。這里都有一個不確定性，也就是預期。這個公式有三個主要的變量：
第一是分子現金流，股權投資人的自由現金流是用經營現金流減去資本支出，還要減去債權人的利息和償還的本金。它主要由兩個因素決定，經營性好不好由商業模式決定，以現金流量附表做簡單計算，大體是用凈利潤加上不需要支付現金的折舊攤銷，再加上一個營運資金的變動。營運資金是你占別人的錢或別人占你的錢，也就是你的商業模式怎么樣；自由現金流是經營現金流減去資本支出，這在企業不同的發展階段不一樣，成長階段資本支出自然比較大，自由現金流不太好。很多公司因為必須要占用一點營運資金，在成長階段經營現金流也不是特別好。
第二個變量是分母中貼現率R，貼現率怎么選擇？這個公式在計算時貼現率如果選擇高或者低，最后的估值差很遠。比較常用的是資本資產定價模型：Ri = Rf + β(Rm ? Rf)，用這個來測算貼現率，里面最主要的變量是β值，它由什么決定？主要是兩點：第一是經營杠桿，成本里面固定的成本高不高，二是財務杠桿即負債率高不高。如果兩者都不高，那風險低β值低估值會高；反過來是不確定性比較高，β值會比較高，估值就比較低。
第三是企業的壽命T，因為做DCF貼現模型時，如果按兩階段來做測算，先估十年，再估十年以后的永續增長。基本的條件是企業本身應該有十年或十年以上壽命公式才成立，我們知道中國企業平均壽命沒有十年，很多中小企業可能三年就不見、就破產了。在資本市場尤其在港股，會用私有化人為打破這個永續經營的假設。
接下我來舉一些例子，把現金流貼現拆解開來，分析一下不同的影響因素。
經營現金流反映商業模式優劣
上面是A股上市的兩家醫藥公司，兩家公司2017年ROE和利潤率都還不錯，過去五年收入和利潤增長都不錯。差別是上面一家公司的負債率略高一點，毛利率下面更高一些。現金周期是用應收天數加上存貨天數減去應付天數，我自己這個公式跟書上不太一樣，我把應收票據算進去并且把預收減掉，書上和wind都沒有減，我覺得那并不全面完整。存貨和應付，我是除以主營收入作為分母，這樣比較起來統一，可以非常方便地看到營運資金占用明細的情況，另外應付也是加了票據減了預付。