戰略布局清晰,走向多元化、專業化與全球化
三花三十四年的發展是一段實現制冷部件進口替代、走向全球并持續技術引領的歷程。公司戰略布局較為清晰,即基于傳統制冷主業,通過產品升級及應用終端拓展進行多元化布局,同時聚焦全球市場拓寬成長空間,以領先的技術及專業的產品、服務及管理強化競爭優勢。當前公司業務板塊協同效應強,擁有穩健增長的家用制冷及高成長性的新能源車熱管理、微通道等業務。
制冷業務成本優勢領先,汽零兼具技術、產品及客戶資源優勢
公司是全球最大的制冷控制部件制造商,四通換向閥與電子膨脹閥全球市占率均超過30%,依靠規模效應及精益管理成本優勢顯著,2017年制冷業務毛利率高達35.9%。子公司三花汽零是全球車用空調部件龍頭,目前正大力開拓新能源車熱管理業務,乘用車零部件行業具備高進入壁壘,公司競爭優勢主要體現在技術、產品及客戶三個方面:1)電子膨脹閥等技術全球領先,同時具備熱泵等前瞻技術儲備;2)行業經驗豐富,產品種類齊全,具備集成能力;3)進入特斯拉、奔馳、大眾等全球一線車企供應鏈,客戶黏性強。
電池液冷及熱泵空調加速滲透,熱管理升級提升單車價值量
2017年國內純電動乘用車因小微型占比高且動力電池能量密度偏低,熱管理以風冷為主;中長期隨著車型升級(A級及SUV主導消費需求)及三元電池高鎳化(由523轉向811/NCA),動力電池液冷大勢所趨;短期2018年補貼政策調整也正強化這一趨勢,公司電池液冷產品單車價值量可達1000元。新能源車熱泵空調較傳統PTC制熱能效更好,基于續航提升需求,全球正加速推廣;因熱泵系統更為復雜,技術要求更高,產品價值量有望顯著提升。
電動車熱管理空間廣闊,制冷業務穩中有進
公司是全球少有的同時具備電動車熱管理控制、換熱及驅動部件的企業,當前產品單車價值量合計可達1500~2000元,2020及2025年全球乘用車市場空間有望分別達到61.9億與192億元。今年特斯拉Model3、明年下半年大眾MEB及奔馳等定點車型項目量產將支撐公司熱管理業務快速增長。當前家用空調仍占據公司制冷業務主體,預計2018年將平穩增長;商用制冷(中央空調及冷鏈業務)市場前景良好;微通道在節能趨勢下有望延續高增長表現;亞威科受益于業務整合及洗碗機市場快速放量,2018年有望扭虧。
投資建議:預計2018~2020年EPS分別為0.70、0.86與1.04元,對應PE分別為25.5、20.7與17.1倍,給予買入評級。
風險提示:1、家用空調行業產銷量不達預期;2、人民幣升值致公司匯兌損失大幅增長;3、定點客戶(特斯拉)車型(Model3)量產不達預期;4、客戶開拓不達預期。
